تعد علاوة مخاطر الأسهم بمثابة تنبؤ طويل المدى لمدى تفوق سوق الأوراق المالية على أدوات الدين الخالية من المخاطر.
أذكر الخطوات الثلاث لحساب علاوة المخاطرة:
- تقدير العائد المتوقع على الأسهم - تقدير العائد المتوقع على السندات الخالية من المخاطر - استبعاد الفرق للحصول على علاوة مخاطر الأسهم.
، نلقي نظرة أعمق على افتراضات وصلاحية علاوة المخاطرة من خلال النظر في عملية الحساب في العمل مع البيانات الفعلية.
الماخذ الرئيسية
- وتتوقع علاوة مخاطر الأسهم مدى تفوق الأسهم على الاستثمارات الخالية من المخاطر على المدى الطويل. يمكن إجراء حساب علاوة المخاطرة عن طريق أخذ العوائد المتوقعة المقدرة على الأسهم وطرحها من العائد المتوقع المقدّر على السندات الخالية من المخاطر. إن تقدير عوائد الأسهم المستقبلية أمر صعب ، ولكن يمكن القيام بذلك من خلال نهج قائم على الأرباح أو الأرباح.. يتطلب حساب علاوة المخاطرة بعض الافتراضات التي تتراوح من آمنة إلى مشكوك فيها.
الخطوة الأولى: تقدير إجمالي العائد المتوقع على الأسهم
إن تقدير عوائد الأسهم المستقبلية هو الخطوة الأكثر صعوبة (إن لم يكن المستحيل). فيما يلي طريقتان للتنبؤ بعوائد الأسهم طويلة الأجل:
توصيل نموذج الأرباح
يقول النموذج القائم على الأرباح أن العائد المتوقع يساوي عائد الأرباح. تأمل في تاريخ شركة S&P 500 على مدار 15 عامًا ، بدءًا من 31 ديسمبر 1988 وحتى 31 ديسمبر 2003:
في الرسم البياني أعلاه ، قمنا بتقسيم مؤشر S&P 500 (الخط البنفسجي) إلى قطعتين: ربحية السهم (الخط الأخضر) ومضاعف الربح / الخسارة (الخط الصلب الأزرق). في كل نقطة ، يمكنك ضرب ربحية السهم بمقدار مضاعف الربح / الخسارة للحصول على قيمة المؤشر. على سبيل المثال ، في اليوم الأخير من ديسمبر 2003 ، وصل مؤشر S&P إلى 1112 (تم تقريبه من 1111.92). في ذلك الوقت ، كان ربحية السهم للشركات المدمجة 45.20 دولارًا ، ومضاعف الربح / الخسارة ، وبالتالي ، كان 24.6 (45.20 دولارًا × 24.6 = 1112).
عندما أنهى المؤشر العام بمعدل P / E من حوالي 25 ، كان العائد على الأرباح 4 ٪ (1 ÷ 25 = 0.04). وفقًا للنهج القائم على الأرباح ، فإن العائد الحقيقي المتوقع - قبل التضخم - كان بالتالي 4٪. الفكرة البديهية الأساسية هي الارتداد يعني - نظرية أن مضاعفات P / E لا يمكن أن ترتفع أو تكون منخفضة للغاية قبل أن تعود إلى بعض الأرض الوسطى الطبيعية. وبالتالي ، فإن P / E عالية ينطوي على انخفاض العوائد في المستقبل ، وانخفاض P / E يعني عائدات أعلى في المستقبل.
غالبًا ما يتم استخدام علاوة مخاطر الأسهم ومخاطر السوق بالتبادل ، على الرغم من أن الأول يشير إلى الأسهم بينما يشير الأخير إلى جميع الأدوات المالية.
من الناحية الرسومية ، يمكننا أن نرى أيضًا لماذا حذر بعض الأكاديميين من أن عوائد الأسهم في العقد المقبل لم تتمكن من مواكبة العائدات المكونة من رقمين في التسعينيات. النظر في فترة 10 سنوات 1988 حتي 1998 ، مع حذف فقاعة حادة في نهاية العقد. نمت ربحية السهم بمعدل سنوي بلغ 6.4 ٪ ، ولكن مؤشر S&P نما بنسبة 16 ٪. نشأ الفرق من ما يسمى بالتوسع المتعدد — زيادة في مضاعف الربح / الخطأ من حوالي 12 إلى 28. يستخدم المتشككون الأكاديميون المنطق البسيط. إذا بدأت من مضاعف P / E أساسي بحوالي 25 في نهاية عام 2003 ، فيمكنك فقط تحقيق عوائد طويلة الأجل قوية تتجاوز نمو الأرباح مع زيادة توسعة مضاعف الربح / الخسارة.
توصيل نموذج الأرباح
يقول نموذج توزيع الأرباح أن العائد المتوقع يعادل عائد الأرباح بالإضافة إلى نمو الأرباح الموزعة. يتم التعبير عن كل ذلك بنسبة مئوية. فيما يلي عائد الأرباح على مؤشر S&P 500 من 1988 إلى 2003:
أنهى المؤشر عام 2003 بعائد توزيعات أرباح بنسبة 1.56 ٪. نحتاج فقط إلى إضافة توقعات طويلة الأجل للنمو في أرباح الأسهم لكل سهم. إحدى طرق القيام بذلك هي افتراض نمو الأرباح الموزعة مع النمو الاقتصادي. ولدينا العديد من التدابير الاقتصادية للاختيار من بينها ، بما في ذلك الناتج القومي الإجمالي (الناتج القومي الإجمالي) ، نصيب الفرد من الناتج المحلي الإجمالي والناتج القومي الإجمالي للفرد.
لنأخذ الناتج المحلي الإجمالي الحقيقي بنسبة 3 إلى 4٪ على سبيل المثال. لاستخدام هذا المقياس لتقدير عوائد الأسهم المستقبلية ، نحتاج إلى الاعتراف بعلاقة واقعية بينه وبين نمو الأرباح الموزعة. إنها قفزة كبيرة لنفترض أن نمو الناتج المحلي الإجمالي الحقيقي بنسبة 4٪ سيترجم إلى نمو بنسبة 4٪ في الأرباح الموزعة للسهم الواحد. نادراً ما كان نمو الأرباح الموزعة مواكباً لنمو الناتج المحلي الإجمالي وهناك سببان وجيهان وراء ذلك.
أولاً ، يخلق رواد الأعمال من القطاع الخاص حصة غير متناسبة من النمو الاقتصادي ، حيث لا تشارك الأسواق العامة غالبًا في أسرع نمو للاقتصاد. ثانياً ، يتعلق عائد توزيعات الأرباح بنمو السهم الواحد ، وهناك تسرب لأن الشركات تضعف قاعدة حصتها من خلال إصدار خيارات الأسهم. في حين أنه صحيح أن عمليات إعادة شراء الأسهم لها تأثير مواز ، إلا أنها نادراً ما تعوض عن تخفيف خيارات الأسهم. الشركات المتداولة علنا ، لذلك ، تعدل صافي ثابت بشكل ملحوظ.
يخبرنا التاريخ أن نمو الناتج المحلي الإجمالي الحقيقي البالغ 4٪ يترجم ، في أحسن الأحوال ، إلى نمو بنسبة 2٪ تقريبًا في الأرباح الحقيقية للسهم ، أو 3٪ إذا كنا متفائلين حقًا. إذا أضفنا توقعاتنا للنمو إلى عائد الأرباح ، فسنحصل على حوالي 3.5٪ إلى 4.5٪ (1.56٪ + 2 إلى 3٪ = 3.5٪ إلى 4.5٪). لقد صادفنا مطابقة 4٪ حسب نموذج الأرباح ، ويتم التعبير عن كلا الرقمين بالقيمة الحقيقية قبل التضخم.
الخطوة الثانية: تقدير المعدل المتوقع "الخالي من المخاطر"
أقرب شيء إلى استثمار آمن طويل الأجل هو الخزانة المحمية ضد التضخم (TIPS). نظرًا لتعديل مدفوعات القسيمة والرأس نصف سنوي للتضخم ، فإن عائد TIPS هو بالفعل عائد حقيقي. لا تكون TIPS خالية من المخاطر حقًا - إذا ارتفعت أسعار الفائدة لأعلى أو لأسفل ، فإن سعرها يتحرك ، على التوالي ، إلى أسفل أو لأعلى. ومع ذلك ، إذا كنت تحمل سند TIPS حتى تاريخ الاستحقاق ، فيمكنك تأمين معدل عائد حقيقي.
في الرسم البياني أعلاه ، نقارن العائد الاسمي لسندات الخزانة لمدة 10 سنوات (الخط الأزرق) بعائدها الحقيقي المكافئ (البنفسجي). العائد الحقيقي يقتطع ببساطة التضخم. الخط الأخضر القصير ، رغم ذلك ، مهم. إنه عائد TIPS لعشر سنوات خلال عام 2002. نتوقع أن يتم تتبع العائد المعدل حسب التضخم على الخزانة العادية لمدة 10 سنوات (البنفسجي) عن كثب مع TIPS العشر سنوات (الأخضر). في نهاية عام 2003 ، كانت قريبة بما فيه الكفاية. كان عائد TIPS لمدة 10 سنوات خجولًا بنسبة 2٪ فقط ، وكان العائد الحقيقي على الخزينة حوالي 2.3٪. لذلك ، يصبح العائد الحقيقي 2٪ أفضل تخميناتنا بشأن عوائد حقيقية مستقبلية على استثمار آمن في السندات.
تعتبر الأصول الحكومية مثل السندات أصلًا خاليًا من المخاطر نظرًا لأن الحكومة من غير المرجح أن تتخلف عن سداد الفائدة.
الخطوة الثالثة: طرح عائد السندات المقدر من عائد المخزون المقدر
عندما نطرح توقعاتنا لعائدات السندات من عوائد الأسهم ، نحصل على علاوة مخاطر تقديرية للأسهم تتراوح من + 1.5٪ إلى + 2.5٪:
كل أنواع الافتراضات
يحاول النموذج التنبؤ وبالتالي يتطلب افتراضات — يكفي أن يرفض بعض الخبراء النموذج تمامًا. ومع ذلك ، فإن بعض الافتراضات أكثر أمانًا من غيرها. إذا رفضت النموذج ونتائجه ، فمن المهم أن نفهم بالضبط أين ولماذا لا توافق عليه. هناك ثلاثة أنواع من الافتراضات ، تتراوح من آمنة إلى مشكوك فيها.
أولاً ، يفترض النموذج أن سوق الأسهم بأكمله سيتفوق على الأوراق المالية الخالية من المخاطر على المدى الطويل. لكن يمكننا القول أن هذا افتراض آمن لأنه يسمح بعوائد متباينة للقطاعات المختلفة والتقلبات قصيرة الأجل للسوق. لنأخذ السنة التقويمية 2003 ، حيث قفز مؤشر S&P 500 بنسبة 26٪ في حين واجه انخفاضًا بسيطًا في مضاعف الربح / الخسارة.
لم يتوقع أي نموذج من مخاطر الأسهم مثل هذه القفزة ، لكن هذه القفزة لا تبطل النموذج. كان سببها إلى حد كبير ظواهر لا يمكن تحملها على المدى الطويل: زيادة بنسبة 17 ٪ في ربحية السهم إلى الأمام مجتمعة (أي تقديرات ربحية السهم لأربعة أرباع في المستقبل) وزيادة لا يمكن تصديقها بنسبة 60 ٪ - فائض في ربحية السهم الزائدة (وفقا لمؤشر S&P ، من 27.60 دولار إلى 45.20 دولار).
ثانياً ، يتطلب النموذج أن يقتصر النمو الحقيقي في توزيعات الأرباح للسهم الواحد - أو ربحية السهم EPS - على معدلات نمو منخفضة للغاية من رقم واحد على المدى الطويل. هذا الافتراض يبدو آمنا لكنه موضع نقاش معقول. فمن ناحية ، فإن أي دراسة جادة للعائدات التاريخية (مثل تلك التي أجراها روبرت أرنوت أو بيتر بيرنشتاين أو جيريمي سيجل) تثبت الحقيقة المحزنة المتمثلة في أن هذا النمو نادراً ما يتجاوز 2٪ لفترة مستدامة.
يسمح المتفائلون ، من ناحية أخرى ، بإمكانية أن تطلق التكنولوجيا قفزة متقطعة في الإنتاجية يمكن أن تؤدي إلى معدلات نمو أعلى. بعد كل شيء ، ربما الاقتصاد الجديد هو حول الانحناء. ولكن حتى لو حدث ذلك ، فستتحقق الفوائد بالتأكيد لقطاعات مختارة من السوق بدلاً من جميع الأسهم. أيضًا ، من المعقول أن تقوم الشركات المتداولة علنًا بعكس سلوكها التاريخي ، وتنفيذ عمليات إعادة شراء أكثر للأسهم ، ومنح خيارات أسهم أقل وعكس آثار التآكل المتآكلة.
أخيرًا ، الافتراض المشكوك فيه للنموذج هو أن مستويات التقييم الحالية صحيحة تقريبًا. لقد افترضنا ، في نهاية عام 2003 ، أن مضاعف الربح / العائد من 25 وعائد السعر إلى الأرباح البالغ 65 (عائد أرباح 1 ÷ 1.5 ٪) سيستمر في المضي قدمًا. بوضوح ، هذا مجرد تخمين! إذا استطعنا التنبؤ بتغيرات التقييم ، فسيصبح الشكل الكامل لنموذج علاوة مخاطر الأسهم كما يلي:
الخط السفلي
يتم احتساب علاوة مخاطر الأسهم كالفرق بين العائد الحقيقي المقدر للأسهم والعائد الحقيقي المقدر على السندات الآمنة - أي عن طريق طرح العائد الخالي من المخاطر من عائد الأصول المتوقع (يقوم النموذج بافتراض رئيسي أن التقييم الحالي المضاعفات صحيحة تقريبًا). غالبًا ما يتم استخدام معدل فاتورة الخزانة الأمريكية (T-bill) كنسبة خالية من المخاطر. معدل خالية من المخاطر هو مجرد افتراضية ، حيث أن جميع الاستثمارات لديها بعض مخاطر الخسارة. ومع ذلك ، فإن معدل T-bill يعد إجراءً جيدًا نظرًا لأنه أصول سائلة للغاية ، يسهل فهمها ، ولم تتخلف حكومة الولايات المتحدة عن الوفاء بالتزاماتها المتعلقة بالدين.
عندما يكون عائد توزيعات الأرباح على الأسهم قريبًا بما يكفي من عائد TIPS ، فإن الطرح يخفض بشكل مناسب القسط إلى رقم واحد - معدل النمو طويل الأجل لتوزيعات الأرباح المدفوعة للسهم.
يمكن أن توفر علاوة مخاطر الأسهم بعض الإرشادات للمستثمرين في تقييم الأسهم ، ولكنها تحاول التنبؤ بالعائد المستقبلي للسهم بناءً على أدائه السابق. يمكن أن تكون الافتراضات حول عوائد الأسهم إشكالية لأن التنبؤ بالعوائد المستقبلية قد يكون صعباً. يفترض علاوة مخاطر الأسهم أن السوق سيوفر دائمًا عوائد أكبر من السعر الخالي من المخاطر ، والذي قد لا يكون افتراضًا صحيحًا. يمكن أن توفر علاوة مخاطر الأسهم دليلًا للمستثمرين ، لكنها أداة ذات قيود كبيرة.
